三季度末的资金紧张局面渐行渐远，货币市场又要面临新一轮的煎熬。作为双节过后的首个交易日，昨日银行间市场利率几乎全线上行，短期品种涨势显著。

9月份以来，为了应对季末与双节因素带来的流动性压力，央行在公开市场不断放大逆回购操作规模，节前最后一周逆回购规模达到创纪录的4700亿元，帮助资金面顺利渡过难关。

然而，由于逆回购期限均不超过1个月，本月公开市场将面临6500亿元到期逆回购，资金缺口巨大，使得原本低迷的降准预期再度抬头。分析认为，鉴于房价与通胀反弹压力依然高企，央行仍可能通过加大逆回购操作力度维持流动性稳定。

6500亿逆回购到期

在节前的最后一周里，央行周二推出2900亿元逆回购，操作量创下历史新高；周四继续施展1800亿元逆回购，使得全周逆回购操作规模达到4700亿元；在扣除逆回购与央票到期之后，当周公开市场实现资金净投放3650亿元，为有史以来之最。

在央行强有力地“呵护”下，资金面迅速摆脱紧绷之势，至9月28日收盘，上海银行间同业拆放利率隔夜、7天品种一度跌至2.4758%、2.8275%的低位水平。某券商资金交易员感慨称，“这可称得上是资金面最宽松的三季度末，资金供给充裕，央行天量逆回购帮助市场顺利过节。”

然而，市场还是不敢掉以轻心。一方面，节前最后一周投放的4700亿元逆回购，以及9月中旬进行的1800亿元28天逆回购操作，将在节后到期，意味着10月份公开市场将面临6500亿元到期回笼；另一方面，由于季末揽储导致本月底银行存款基数大增，节后商业银行需要补缴大量准备金。

实际上，在节前最后一个交易日(9月29日)，资金面已经出现大幅反弹，隔夜、7天Shibor分别涨至3.2800%、3.1867%，显示投资者忧虑情绪难以彻底消解，流动性仍呈紧平衡状态。

截至10月8日收盘，上海银行间同业拆放利率(Shibor)几乎全线上涨，短期品种涨幅显著。其中，隔夜利率上涨43.92个基点，至3.7192%；7天利率上涨62.58个基点，至3.8125%。在银行间债券市场，昨日14天、21天回购利率涨幅均超过70个基点。

一位固定收益研究人士向《第一财经日报》记者解释称，按照惯例，每月5日是商业银行补缴上月底存款准备金的日期，这次适逢国庆长假，补缴日顺延至10月8日，而本周合计还有1700亿元逆回购到期，周一的资金紧张局面在情理之中。

“9月份大量的逆回购将在10月份集体到期，在10月份仅有的18个交易日中，共有约6500亿资金到期回笼，将会给市场资金面带来巨大的压力。”一位银行间市场交易员说。

路透社数据显示，本月公开市场将有390亿元央票到期，无正回购到期，共计到期资金390亿元；在6500亿元到期逆回购面前，若不进行任何操作，本月公开市场将自然回笼6110亿元。

整个三季度，央行一直通过逆回购操作管理流动性，期限覆盖了7天、14天与28天等品种。据南京银行统计，自6月26日重启逆回购操作以来，央行已经通过公开市场操作逆回购22380亿元，考虑到逆回购的到期，累计净投放5250亿元。

降准预期抬头

与一次性释放流动性的降准工具相比，天量逆回购操作在解决眼前问题的同时，也埋下了天量回笼的种子。尽管三季度降准预期迟迟未得到兑现，随着逆回购到期规模滚雪球式放大，部分机构仍寄望于降准靴子落地。

南京银行金融市场部近日指出，7月份以来，公开市场每月到期量均在5500亿左右，未来要实现更大规模的净投放，则公开市场操作体量还要进一步扩大；在外汇占款流动趋势并没有发生根本性改观的情况下，央行依然存在通过降准补充资金供给的必要性，四季度仍存在1次降准的预期。

招商银行金融市场部分析师刘俊郁亦重申，尽管降准与逆回购对货币市场的作用基本一致，但从降低银行资金成本、扩大信贷投放以及拓宽资金深度的角度看，降准依然具备不可替代的作用，预计四季度依然还有1次降准的幅度。

不过，在看淡降准预期的分析人士看来，央行始终对房价与通胀反弹保持高度警惕，因而不会轻易降准，况且前期逆回购已经被证明足以担纲维稳重任。

“房地产和通胀的压力是央行迟迟不降准的主要原因。”广发银行(微博)最新利率市场报告称，预计未来降准的可能性依然很小，央行未来将利用逆回购“深耕”银行间市场流动性，并加以控制社会融资总量，改变降准这种相对粗放的流动性管理方式。

第一创业证券分析师王皓宇认为，逆回购能有效抑制资金骤紧，将资金利率维持在央行“合意”的区间，而不会造成信贷泛滥和物价上涨。他并称，央行逆回购投放将压制利率上行，即使10月资金利率或出现冲高震荡，但不会长期偏离央行接受的区间。

“四季度资金面继续保持中性状况的可能性较大。”顺德农商行金融市场部称，在宽松财政政策下，资金利率大幅下降可能再一次催生新一轮的通胀；中期而言，欧美量化宽松政策的货币投放导致的输入性通胀压力还将继续存在。

国泰君安债券研究团队亦称，考虑到季末以及假期因素消除、资金需求将显著减弱，而财政存款存在年底集中释放的季节性特征，因此即便央行维持前期每周千亿逆回购发行节奏，预计4季度资金面整体仍将好于3季度。

（关键词：货币市场 资金紧张）